不過，由于平臺業務量激增，拼多多Q3人力投入、云服務、呼叫中心支出和商戶支持等成本增加，但基于線營銷技術服務收入的增長，非美國通用會計準則下，平臺Q3的虧損收窄至7.9億元。在計算股權激勵等成本的美國通用會計準則下，平臺虧損額更是高達人民幣12.695億元。

二級市場上，拼多多股價也是妖性大發。盡管面臨空頭機構Blue Orca下的做空陰影，但仍無阻于公司股票當天大漲。截至終盤，拼多多股票大漲逾16%，報收23.14美元，對應總市值256.34億美元。

面對拼多多步步緊逼，老牌電商巨頭京東（JD.O）卻顯得頗為落寞。繼前一交易日大跌8.42%之后，當天，京東再度重挫7.67%，全天報收19.49美元，總市值也大幅縮水至281.98億美元。

市值直逼京東

可見，在21日收盤后，拼多多、京東新舊電商兩巨頭市值僅差25.64億美元，前者已是咄咄逼人，來勢洶洶。

二級市場上，京東股價跌幅遠甚至于拼多多。若按今年1月29日最高價為50.68美元/股計算，截至20日收盤，已經下跌至21.11美元/股，跌幅超過六成。而拼多多則從最高位的30.48美元/股，下跌至目前的23.14美元/股，最大回撤已收窄至24.11%。

據拼多多當晚披露的財報顯示，截至2018年9月30日的12個月期間，平臺GMV達3448億人民幣，較去年同期增長386%；在關健指標用戶數據上，年度活躍買家數為3.855億，較去年同期增長144%；平臺移動客戶端平均月活用戶數為2.317億，較去年同期增長226%；活躍買家年度平均消費894.4元，較去年同期增長99%。

拼多多稱，其收入增長主要源自在線營銷技術服務收入的強勁增長。當季，拼多多在線營銷技術服務收入為29.741億元，較去年同期增長927%。基于這部分收入的增長，拼多多當季經營活動產生的凈現金流為2.497億元，去年同期的該項數字為負6.821億元。

截至2018年9月30日，拼多多活躍買家的年度平均消費額為人民幣894.4元，較Q2的762.8元環比上漲17.7%。

此前，京東領先于前一日公布三季報財報。第三季度，京東凈營收1048億元人民幣，同比增長25.1%，歸屬于普通股股東的持續經營業務凈利潤為30億元人民幣，同比增長200%。

與拼多多截然不同的是，京東過去12個月的活躍用戶為3.13億人，同比增長為14%，月活用戶則環比下滑2.8%，減少近800余萬人。這一數據表明，京東用戶增長或已遭遇瓶頸。

因此，在發布業績后，京東便遭多家投行下調目標價。其中，野村將京東目標價從41美元下調至24美元，評級從買入下調至中性；麥格理將目標價從35美元下調至24美元，評級下調至中性；Benchmark下調目標價至31美元，此前為36美元；Cowen and Company下調目標價至23美元，此前為34美元。

另據QuestMobile數據顯示，截至目前，新舊電商的用戶重合程度正逐步上升，競爭日趨激烈。截至2018年9月，拼多多與淘寶、京東的重合用戶數分別達到了9580萬和6351萬。

有業內專家表示，雖然拼多多目前無論在營收規模還是配套建設上，都不如老牌電商。但是，資本市場看重的是未來的預期，甚至是超預期的增速。一旦不能維持高速增長，高估值自然也會被打折扣。

做空陰影籠罩

盡管如此，籠罩在拼多多身上的做空陰影并沒有消散。

11月15日凌晨，美國做空機構BlueOrca發布42頁針對拼多多的做空報告稱，拼多多存在夸大營收和GMV數據，并低估其隱藏的人力成本及虧損額，該報告稱“請不要相信炒作，PDD真實商業價值要遠低于其聲稱的價值”。

BlueOrca指出，拼多多虛報營收。拼多多在招股說明書中稱，僅兩家VIE子公司就貢獻了該公司2017年的全部收入。然而，在提交給中國政府的文件中(包括根據法律向中國政府提交的基本財務報表)，這兩家VIE子公司的總收入僅為12億元人民幣。在計入公司間交易后，該備案文件顯示，拼多多的兩家VIE子公司產生的收入僅為7.06億元，這比該公司在SEC的備案文件中報告的收入少了36%。

員工成本方面，根據拼多多官網披露的員工人數計算，估計其2017年實際人力成本為7.16億元，比拼多多在SEC財務報告中的員工成本高出4.89億元人民幣。

BlueOrca在做空報告中稱，在對各種獨立數據點進行評估后發現，總部設在上海的拼多多“不能投資”，并將拼多多的新目標價調為7.10美元/股。這個目標價格不足拼多多股價的一半。

拼多多在隨后的回應中稱，公司始終堅持最高標準，財務報表中的數字完全符合美國證券交易委員會的規定和規則，提交的文件符合美國通用會計準則，并經安永會計師事務所審計。

“自上市首日起，與其他知名中概股一樣，拼多多會經常遭遇做空機構出于獲利目的的質疑。但質疑如果僅為獲利，往往觀點先行，再進行如“雞蛋里挑骨頭”一般的尋證。對于這樣過程得出的結論，本來并不值得一駁。”

該報告發布之后，拼多多股價曾小幅跳水，隨即開展絕地拉升。截止11月16日收盤，拼多多股價收漲2.21%至20.83美元/股。

在拼多多之前，BlueOrca最近一次發布做空報告是今年8月9日，萬國數據成為其做空目標報告發布當日萬國數據股價暴跌37.2%。

早在今年5月24日，在港上市的箱包企業新秀麗被BlueOrca盯上，BlueOrca發布做空報告認為新秀麗通過大量借債來推動收購，從而掩蓋其增長放緩的趨勢，之后新秀麗股票價格曾跌至14個月以來最低。

二級市場上，這究竟是短暫的狂歡還是就此步出下降通道呢？對拼多多而言，接下來如何抵抗住做空機構后續質疑恐怕仍將是巨大的考驗。

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